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黄益平:为什么步入老龄化社会的我们,需要健康完善的资本市场?|全景·卓识

人口老龄化是当今世界各国普遍面临的重大社会问题,中国也不例外。海外经验,养老金可以作为资本市场的“压舱石”和“稳定器”,并从资本市场中获取收益,提供养老保障。根据美联储数据,截至2018年末通过养老金计划持有的股票市值占美股总市值的比重高达12.35%。那么,对面的人口老龄化问题的中国来说,健康完善的资本市场又多了一份意义。

黄益平,现任北京大学国家发展研究院金光经济学讲席教授、副院长和北京大学数字金融研究中心主任,中国金融四十人论坛学术委员会主席,曾担任央行货币政策委员会委员,主要研究领域为宏观经济与国际金融。

日前,全景·卓识在外滩金融峰会上与黄益平进行了一次深度交流,关于资本市场未来的改革方向、市场机制与监管职责、资产性收入与财富分配等话题,黄益平都给出了他的看法。

谈边际资本产出率降低

“近年来,中国的资本效率下降成为学界关注的焦点。以边际资本产出率来看,中国过去十几年来单位资本投入对应的GDP产出在逐渐减少。而在资本市场资金配置同样有类似的问题。具体来看能存在三个方面问题:一是政府对市场的干预依然比较多,二是监管没有实施到位,市场纪律没有得到严格执行,三是资本市场的市场结构仍不合理,散户投资和短期行为依然较多。”

谈干预过多与监管不足

“我们甚至过去在监管政策当中也会体现一些宏观政策的要求,对吧?经济下行了,希望多让他们到市场上去融一些资,这样的话支持经济发展。那么实际上按照监管的目标,单纯的责任来说,就是市场公平有效的运行,市场好还是坏,融资多还是少,其实不是他们首先要考虑的问题。资本市场上将来监管部门需要做的去保证公平的交易,维持市场的秩序,同时看到哪儿有风险,采取措施,用市场化的方式去化解它。”

谈资本市场应对人口老龄化

“人口老龄化现在和将来碰到的问题就是,很多人会从劳动人口当中退出,那么他将来靠什么来收入?一方面是靠社会福利体系,一方面是靠他自己的资产性的收入。我们其实中国老百姓过去投了很多钱,如果这些钱都成为投资的资产,将来可以保障他们的收入,对他们的生活有保障,消费也是可以提供很强劲的支持,所以资本市场的发展对于提供可投资的资产,给老百姓提供资产性的收入发挥至关重要的作用。”

以下为交流实录:

全景·卓识:这些年资本市场的发展和改革步伐很快,那么未来资本市场改革的关键,您觉得是在哪里?

黄益平:我觉得从资本市场的发展来说,我们从量的方面来看,应该说是进展非常的惊人。那么另外一方面从质的方面来说,可能确实还有一些值得进一步改进的空间。

客观的来说有两个方面的指标我们可以看的。第一是我们看总体的我们全国的资本的效率没有提高,其实是在下降,我个人经常看一个叫边际资本产出率,讲的是每生产一个新的单位的GDP,需要几个新的单位的资本投入,这个数据在07年的时候是3.5,现在是6多一点,就意味着其实同样的资本投入产出的GDP其实单位在减少。当然这不仅仅是个资本市场的问题,它整个金融体系包括银行都有,但我想资本市场的资金配置可能也有这样的问题。那么另外一方面如果是从微观的层面来看,老百姓其实现在都经常抱怨,有很多钱需要投资,但是他买能买的东西不多,我们的市场上比如说羊群效应比较明显,市场上去了就上去了,下来了就下来了,缺乏一种稳健的投资渠道,我觉得是我们值得关注的。

具体而言我觉得可能有三个方面的问题。

第一个方面的问题,我们发展资本市场现在30年,总体来说我觉得政府的干预相对来说还比较多。过去比如说IPO最初的价格政府都有很多指导的,那么这一些当然我们过去传统的做法是这样,但将来看如果真的是要完全由市场来决定,那么可能需要减少这样的一些做法,包括我们现在注册制,我觉得就是一个很好的改革。

第二个方面就是可能应该做的事情可能没有做的特别到位。举个例子说,我们看到很多上市公司数据信息不准确,这个问题是很普遍,已经是广为人诟病。但问题是我们在处置的过程当中,好像监管的力度总是不是很到位。我们一般国际的认知,你在欺骗投资者一经发现应该是罚到你倾家荡产。我们过去的力度不是很强,这可能反映了过去监管部门,因为它是双重责任,一方面是监管,一方面是发展,所以往往是对退出和破产这样的事件的容忍度接受度不是那么高。我觉得这个可能需要改变,也就是说市场纪律要真正发挥作用,这一点如果是不能做到的话,那么这个资本市场就很难真正的有效。

第三个方面的可以做的事情就是我们的遇到的问题,我们的市场构成还是有一些问题。这个也是老生常谈,零售的客户比较多,机构投资者比较少,零售客户比较多,他的后果都是靠二道信息然后做投资,羊群效应就很明显,很难有专业性的判断来做投资决策,也导致了市场的不稳定。所以从这几个方面来看,我觉得是有很多事情在做事是可以做。

事实上在过去这一年我们也看到了很多进展,现在决策部门提出来的就是建制度、不干预、零容忍,我觉得这是一个非常好的方向。我的想法就是说既然搞资本市场,还是要突出资本市场机制的作用,同时改善我们的监管。监管的目的就是去规范我们的市场运作,而保障市场制度的有效运行。

全景·卓识:对资本市场的监管有时会面临复杂局面,甚至牵扯到利益的冲突,在未来成熟的资本市场监管下,这些问题应如何解决?

黄益平:我觉得最终的核心问题就是说要各司其职。

你刚才说的这些都是很实在的,我们甚至过去在监管政策当中也会体现一些宏观政策的要求,对吧?经济下行了,希望多让他们到市场上去融一些资,这样的话支持经济发展。那么实际上按照监管的目标,单纯的责任来说,就是市场公平有效的运行,市场好还是坏,融资多还是少,其实不是他们首先要考虑的问题。

如果出现一家企业出了问题,当监管部门在采取措施的时候,它可能受到一系列的因素的约束,比如说将来失业的问题谁来解决?这个问题我觉得最好的办法各司其职。

作为监管部门,你该怎么样就怎么样。但剩下的比如说我们社会保障部门或者是财政,觉得这可能会造成一定的社会问题,失业太多,我们可以专门设计一些机制去帮助这些人的再就业,甚至给他们提供社会福利的保障,把两个给区分开来,我们过去经常把很多政策混在一起,最后搞成一个一锅粥,市场机制的权威性很难建立起来,我觉得没有这一条,资本市场的质量提高是很难的。

全景·卓识:说到监管,近年来大家常说我们管制多、监管弱,这该如何理解?又应当怎样改变?

黄益平:过去比如说IPO谁可以上市,这个是要政府审批的,监管部门审批的,甚至是IPO的价格都是由监管部门来审核的,那么这些事情其实是可以放给市场的,因为你到底行不行,市场自己会决定多少价格是合适的,谁可以上市,谁可以谁不可以上市。

在金融部门当中,其他领域可能这个问题更多。比如说贷款利率监管部门是要干预的,资金配置其实在一定程度上来说也是有影响的,这些管制是跟我们过去传统的做法有关系,我觉得这方面应该尽量减少,但并不是说完全不管制了,管制也有它的两面性,有的时候它也能发挥一些积极的作用。但是从总体上来说,朝着市场化的方向走,就应该让市场机制发挥更大的作用。

另外一方面就是监管,监管的作用是什么?监管的作用就是去识别和化解金融风险。比如说我们在这个市场上看到有风险了,我们想办法去处置它对吧?那么这样的话就处置了一部分小风险,有的时候我们就要释放局部的金融风险,实际上是使得我们总体的金融变得更加稳定。我们往往看到一个问题不敢让他报,最后这些问题如果累积起来会变成一个很大的问题,这是我们现在碰到的一个问题。过去我们维持金融稳定主要就是靠一个是高速增长,第二个是靠政府兜底,但这个显然不是资本市场的原则。我们资本市场上将来监管部门需要做的去保证公平的交易,维持市场的秩序,同时看到哪儿有风险,采取措施,用市场化的方式去化解它。

全景·卓识:资本市场对调整收入分配、促进消费方面有怎样的作用?

黄益平:我觉得根本性的就是我们现在面临的一个问题:人口老龄化。人口老龄化现在和将来碰到的问题就是,很多人会从劳动人口当中退出,那么他将来靠什么来收入?一方面是靠社会福利体系,一方面是靠他自己的资产性的收入。我们中国老百姓过去投了很多钱,如果这些钱都成为投资的资产,将来可以保障他们的收入,对他们的生活有保障,消费也可以提供很强劲的支持。所以资本市场的发展对于提供可投资的资产,给老百姓提供资产性的收入发挥至关重要的作用。

从大方向来说,我们现在也有养老金,也有保险基金,这些越来越多的去投资资本市场。顺便说一句,这样的资本去投资资本市场,对于改善资本市场的质量和结构其实是有帮助的,因为他们都是机构投资者,都是长期投资者。

是不是我们将来还会有一些新的特点构成老百姓的收入?比如说我们最近一直在讨论的这些理财产品资管公司。有的是银行做的,有的是其他金融机构做的,他也可能是会提供一种新的形式。但从大的方向上来说,过去我们的投资就是两个去处,一个就是放在银行,其实是很难有这个好的回报,还有一种就是买房地产,但现在买房地产也不是那么稳健了,所以必须迫切的需要找到一个新的稳健的投资的渠道,资本市场是很重要的解决方案。

全景·卓识:要像成熟资本市场那样大规模引入机构投资者,达到这种程度我们现在缺什么?

黄益平:我们需要的一方面是扩容,需要进一步的扩容。我们有很多可投资的资金,但是现在能买的资产很少,所以我们的市场的这个范围还要扩大。另外一方面还是要提质,像过去那样的股市起来了3年下去了7年,这个不是一个稳健的投资渠道,质量不改善的话,这是很难的。

那么从长远来说,我们可能也考虑就是一个资本市场开放的问题。国内的投资基金可以到国际上去投资,进行资产配置,进行风险管理,我们国内的资本市场也可以对国外的投资基金开放。这样双向的流动,同时我们监管资本进出潜在的风险,我觉得这是未来的方向。

全景·卓识:回顾资本市场走过三十年,您觉得我们有什么经验和收获?

黄益平:我觉得资本市场发展,这是我们中国渐进式改革的一个很重要的产物。

记得邓小平说过,这就是一个试验,我们其实也不知道在中国到底行不行,他甚至说过,“不行,我们就把它关掉”,但现在看起来已经做得非常大。应该说是在我们的经济当中开始发挥越来越来越大的作用,当然还要继续做下去。现在还有不同的市场,不同的投资者,有很多工作可以做。

要说有一点点缺憾,我的感觉就是市场机制的作用还不够大。那么这个时候资本市场和银行还不太一样,银行有的时候干预一下就干预一下了,但资本市场如果干预它,这个后果可能会更严重一些,所以我觉得下一步关键要做的就是中央提出来的建制度、不干预、零容忍。

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